Son yıllarda Teknoloji, her alandan insanları çeken bir kara delik haline geldi. Ancak geleneksel olarak finans sektörü, insan kaynağının önemi ve yetenekli insanların başkalarının varlıklarını kaldıraç olarak kullanarak büyük servet peşinde koşabilmesi nedeniyle nispeten popüler ve rekabetçi bir sektör olmuştur.

Peki finans sektöründe en zeki ve başarılı kişilerin tercih ettiği yol nedir? Elbette herkes için farklı olacak, ancak genellikle başlangıç noktası yatırım bankalarıdır (Investment Bank). Peki son durak neresi? Bu, varlık sınıfına göre değişir. Borsada işlem gören hisse senetleri gibi piyasaya sürülebilir varlıklar için? Hepimizin bildiği hedge fonlar? Elbette hedge fonları son durak olanlar da vardır, ancak yaşam çok zorlu ve yorucu olduğundan burası bir orta nokta olarak görülebilir, ancak son durak değil. Çoğu durumda tercih edilen son durak emeklilik fonları (Pension Fund), vakıflar (Endowment Fund) veya bireysel varlıkları yöneten kurumlar (Family Office)dır.

Peki borsada işlem görmeyen hisse senetleri gibi piyasaya sürülebilir olmayan varlıklar için durum nasıl? Muhtemelen çoğu özel sermaye şirketleri (Private Equity) olacaktır. Borsada gizlice yatırım yapılan piyasaya sürülebilir varlıklardan farklı olarak, piyasaya sürülebilir olmayan varlıklar, büyük bir para miktarının tek seferde girmesi nedeniyle çok daha karmaşık ve hassas bir süreç gerektirir. Özel sermaye şirketlerinde küçük bir ekip tarafından yönetilen çalışanlar, hem zeki hem de çalışkan olmalıdır ve bunun yanı sıra birçok uzmanın da yardımına ihtiyaç duyulur. Buna biz "inceleme" (Due Diligence) diyoruz; hukuk firmaları yasal inceleme (LDD) yapar, muhasebe firmaları muhasebe incelemesi (FDD) yapar, danışmanlık firmaları ise iş incelemesi (CDD) yapar.

Bu hepsi değil. Güney Kore hisse senedi piyasasında sık sık meydana gelen büyük hissedarların aldatmacasını önlemek için sözleşmelere her türlü madde eklenir. Şirket içinde yönetim kurulu üyeleri de atanır, sen hisse senedi satıyorsan benim hisse senedimi de satmalısın (Tag-along) veya ben hisse senedi satarken seninkini de satmalısın (Drag-along), önemli bir çıkış yolu olan halka arzı (IPO) kasıtlı olarak engellenirse benim hisse senedimi almalısın (Put-option), büyük hissedar yan iş yapmasını ve hisse senedi satmasını da engeller, şirket içindeki kilit çalışanların ayrılmasını önlemek için engeller, vb. Tüm bu maddeler sözleşmeye eklenir. Ayrıca özel sermayeyi yöneten kilit yönetim kadrosu olan ortakların kişisel ilişkileri yurt içinde ve yurt dışında büyük şirketlere kadar yayılmıştır.

Bütün bunlara baktığımızda, özel sermayenin yaptığı yatırımların kesinlikle başarılı olması gerekiyor gibi görünüyor. Çünkü iyi bağlantıları olan zeki insanların bir araya gelerek para harcamadan ve uzmanlardan yardım alarak yatırım yapmaları gerekiyor. Ancak işler her zaman böyle olmuyor.

Gerçekte Güney Kore'nin önde gelen özel sermaye şirketleri MBK Partners'ın Homeplus'u veya IMM PE'nin Hanssem'i oldukça zor durumda. Tabii ki bunlar sadece örnekler, sorunlu portföyler bunun da ötesinde. Güney Kore özelliğinden mi kaynaklanıyor diye düşünebilirsiniz. Peki ya Blackstone, KKR, Carlyle gibi küresel özel sermaye şirketleri? Onların da kötü geçmişleri yok mu? Elbette var.

Ne kadar yetenekli bir yatırımcı olursa olsun, her anlaşmada başarılı olmak mümkün değildir. Ancak bazı durumlarda, gerçekten de neden bu anlaşmayı yaptık diye düşündüren durumlar yaşanabilir. Bu neden oluyor? Benim düşünceme göre, en büyük neden özel sermayenin fon taahhütlerini mümkün olduğunca çabuk ve çok kullanmak için acele etmesi.Yani, fon taahhütleri arasında yatırım yapılmamış ve bekleyen para (Buna "kuru toz" denir) harcanmak için acele edilir ve bu da riskli anlaşmalar yapılmasına neden olur.

Özel sermayenin kurduğu fonlar ikiye ayrılır. Yatırım konusu belirlenmiş fonlar (Project Fund) ve belirlenmemiş fonlar (Blind Fund). Özel sermayenin açısından hangisi daha iyidir? Elbette Blind Fund. Project Fund'da her anlaşma için ayrı bir fon kurulması gerektiğinden, fonları sağlamak için satış yapmak gerekir. Peki yatırım yapan kişi (LP) açısından? Genellikle ilgili anlaşma hakkında bilgi sahibi olabilen Project Fund daha iyi olur. Ancak güvenilir bir yönetim şirketi (GP) ise, benimkinden daha iyi yapacaklardır, bu yüzden sadece güvenerek Blind Fund'a bırakmak daha kolay olabilir. Bu nedenle, özel sermaye şirketleri genellikle yönetilen toplam varlık (AUM) üzerinden sıralanır, ancak 1) Blind Fund olup olmadığı, 2) Blind Fund'un büyüklüğü gibi unsurlar göz önüne alındığında da önemli bir fark olmaz.

Önemli olan, proje olsun, kör olsun, GP'nin performans ücretini alması için temel kriterin basit getiri oranı değil, iç getiri oranı (IRR) olması ve IRR'nin zaman değerine duyarlı olmasıdır. Bu nedenle, IRR'yi artırmak için aynı miktarı mümkün olduğunca çabuk geri almak gerekir. Ancak geri almak için önce yatırım yapılması gerekmez mi? Bu nedenle, fonun kullanım süresi boyunca, mümkün olduğunca başta ve mümkün olduğunca çok miktarda yatırım yapmak isterler.

Özel sermayenin temel performans ölçütü olan IRR, hızlı fon geri alımına bağlı olduğundan, yönetim kontrolünü ele geçirdiklerinde (Buy-out), temettü, sermaye azaltma veya sermaye yeniden yapılandırması (Recap) gibi çeşitli hissedarlara geri ödeme yöntemlerini kullanırlar. Bu hissedarlara geri ödeme kaynakları nakit akışı olduğundan, EBITDA'yı önemli görürler. Berkshire taraftarları arasında, Charlie Munger'ın EBITDA'dan bahsederken "çöp" dediği ve bunu tamamen görmezden gelenler vardır. Peki özel sermaye şirketlerindeki sayısız insan aptal mı ki değerleme yaparken EBITDA kullanıyorlar? Her sektörün odaklandığı alanlar farklıdır.

Bireysel yatırımcılar, özel sermaye gibi uzman bir grupla karşılaştırıldığında, kapasite, ağ, uzman yardımı gibi hemen hemen her konuda dezavantajlıdır. Ancak büyük bir avantajları var, o da kendi paralarını yatırdıkları için performans ücreti almak için çaba göstermeleri gerekmiyor. Yani, mümkün olduğunca çabuk ve çok miktarda para yatırmak için acele etmeleri gerekmiyor.

Benim düşünceme göre, ideal bireysel yatırımcı zihniyeti, prensip olarak kısayolculuklardan uzak durulması gerektiği, ancak nakit oranına ilişkin esnek bir bakış açısına sahip olunması gerektiğidir. Yani zaman zaman nakit oranının %40 veya %50'ye çıkması gerekebilir.

Elbette her zaman bolca nakit bulundurulması önerilmiyor. Beğendiğiniz bir şirket yoksa veya kendinizin iyi yapamayacağı bir çevre varsa, nakit oranını cesurca artırabilirsiniz.Bazı yatırımcılar, nakit oranını artırmanın piyasa zamanlamasını hedeflemek olduğunu ve bu konuda rahatsız olduğunu söylüyor. Ancak nakit oranı konusunda katı bir kriter belirlemek, bireysel yatırımcının sahip olduğu en büyük avantajı kendi kendine yok etmesidir. Zaten zor olan bir alanda zayıf noktalarınızı gidermek yerine, güçlü yönlerinizi kaybetmeyin.