Die Zeiten für gute Aktieninvestments sind vorbei, sagen Seth Klarman und die Fed

Einzelanleger kennen wahrscheinlich nur Warren Buffett oder Peter Lynch, aber Seth Klarman von Baupost hat mit 34 Jahren das berühmte Buch "Margin of Safety" veröffentlicht und wurde von Buffett als der "nächste Buffett" bezeichnet. Warren Buffett hat über Jahrzehnte hinweg Hoffnungsträgern geraten, keine sinnlosen Dinge zu tun und einfach Indexfonds zu kaufen. Dies liegt daran, dass er der Meinung ist, dass es nur eine Handvoll Manager gibt, die den Markt langfristig schlagen können. Und Seth Klarman war einer dieser wenigen Manager.

Der öffentlichkeitsscheue Klarman trat bei CNBC auf. Der Moderator betonte, dass er ihn mit Mühe und Not gewinnen konnte. Doch was er zu sagen hatte, stimmt Einzelanleger eher nachdenklich.

• Die letzten 15 Jahre waren eine Zeit, in der aufgrund historisch niedriger Zinssätze alles eine Blase war.
• Der öffentliche Markt wird zunehmend von intelligenten Wettbewerbern bevölkert, und es werden immer mehr Informationen öffentlich zugänglich. Daher werden die Gewinnmöglichkeiten immer geringer.
• In dieser Situation konzentrieren wir uns stärker auf den Private Market, um Alpha zu generieren. Ebenso konzentrieren wir uns mehr auf globale Märkte außerhalb der USA.
• Natürlich gibt es auch am öffentlichen Markt noch Chancen, aber da der Markt effizienter geworden ist, verschwinden diese Chancen schneller als früher.Ein Beispiel dafür ist Meta. Als der Aktienkurs von Meta unter 100 US-Dollar fiel, war dies eine hervorragende Kaufgelegenheit. Doch damals war die allgemeine Meinung, dass Meta ausgedient habe und am Ende sei.
• Er räumt ein, dass Warren Buffetts Aufforderung, nicht direkt zu investieren, sondern Indexfonds zu kaufen, den Vorteil hat, dass die Transaktionskosten nahezu null sind und man den Markt nicht unterperformen wird.Daher ist es für den durchschnittlichen Anleger, der keine sehr komplexen Analysen durchführen kann, aus langfristiger Sicht absolut in Ordnung, Indexfonds zu kaufen, wenn er bereit ist, die langfristige Perspektive einzunehmen.
• Das Problem ist jedoch: 1) Die meisten Menschen beginnen mit dem Investieren, wenn der Markt in der Nähe seines Höchststands ist, da zu diesem Zeitpunkt das öffentliche Interesse an Investitionen am größten ist. 2) Das größere Problem ist, dass sie in der Nähe des Höchststands einsteigen und in der Nähe des Tiefpunkts aussteigen. Dies liegt daran, dass die meisten Menschen die vielen düsteren Nachrichten, die in der Nähe des Tiefpunkts des Marktes kursieren, nicht ertragen können. Daher steigen sie zum falschen Zeitpunkt ein und steigen zum falschen Zeitpunkt aus, was dazu führt, dass auch Indexfonds oft scheitern.Das bedeutet, dass nur diejenigen, die konsequent und ohne sich davon abbringen zu lassen, in Indexfonds investieren, auch erfolgreich damit sind. Aber die wenigsten Menschen haben von Natur aus eine solche Mentalität. Daher sind letztendlich nur wenige Menschen erfolgreich mit dem Investieren, egal ob aktiv oder passiv.

Ich bin wirklich entschlossen, konsequent und nur in Indexfonds zu investieren? Das Problem ist, dass die Rendite trotzdem geringer ausfallen wird als in der Vergangenheit. Wer sagt das? Die Fed.

Was ist zu Ende? Die gute Zeit für Unternehmensergebnisse und Aktieninvestments der letzten 30 Jahre ist vorbei. Es geht nur noch bergab.Wer sagt das? Michael Smolyansky. Wer ist das?

Er promovierte 2015 an der New York University in Finance. Derzeit ist er Chefökonom der Fed.

Von 1989 bis 2019 erzielte der S&P 500 Index eine reale Rendite von 5,5 %, deutlich über dem BIP-Wachstum (2,5 %). Woran lag das? 1) Niedrige Zinssätze und 2) niedrige Körperschaftsteuersätze. Doch in Zukunft ist es unwahrscheinlich, dass diese Werte noch weiter sinken.

Der Anteil von Zinsaufwendungen und Körperschaftsteuer am Betriebsgewinn sank von 52 % im Jahr 1989 auf 27 % im Jahr 2019. Kann er noch weiter sinken?

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Schwierig. Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen lag im Dezember 2019 bei 1,9 %, im Jahr 1989 bei 7,9 %. Der effektive Körperschaftsteuersatz für Nichtfinanzunternehmen lag 2019 bei 15 %, 1989 bei 34 %.

Selbst unter der sehr optimistischen Annahme, dass die Zinssätze und die Körperschaftsteuersätze auf dem Tiefstand von 2019 verbleiben, kann der Unternehmensgewinn nur in gleichem Maße wie der Betriebsgewinn steigen.

Wenn man sich jedoch die Zahlen von 1962 bis 2019 ansieht, lag das Wachstum des Betriebsgewinns unter dem BIP-Wachstum (mit Ausnahme der Pandemie, die ein sehr außergewöhnlicher Fall ist).

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Fazit: Die reale Rendite amerikanischer Aktien wird in Zukunft kaum über 2 % liegen. Das ist ein Drittel der Rendite der vergangenen 30 Jahre vor der Pandemie.

Von 1989 bis 2019 lag das durchschnittliche jährliche reale Wachstum des Betriebsgewinns bei 2,2 % und damit unter dem BIP-Wachstum (2,5 %). Das Gewinnwachstum lag jedoch bei 3,8 %. Dies ist auf den Rückgang der Zinsaufwendungen und der Körperschaftsteuer zurückzuführen.

Um die Zinsaufwendungen zu senken, muss die Verschuldung reduziert werden, was Kosten verursacht. 1) Eine Erhöhung des Kapitals führt zu einer Verwässerung des Aktienwerts, und 2) die Tilgung von Schulden verringert die Mittel, die für die Ausschüttung an die Aktionäre verwendet werden können. Beides ist schlecht für die Aktionäre.

Wenn der Gewinn nicht steigt, kann dann nicht einfach die Bewertung steigen? Für einen Anstieg des Multiplikators müssen 1) die risikofreie Rendite sinken, 2) die Risikoprämie sinken, 3) die Gewinnschätzungen steigen oder 4) die Ausschüttungen an die Aktionäre steigen. Doch im Jahr 2019 hatten all diese vier Faktoren ihren Höhepunkt erreicht, und die Wahrscheinlichkeit einer langfristigen Verbesserung ist daher sehr gering.

Daher wird sich der Multiplikator bestenfalls auf dem Niveau von 2019 halten. Auch die Zinsaufwendungen und die Körperschaftsteuer werden sich bestenfalls auf dem Niveau von 2019 halten. Dann entspricht die reale Rendite der Aktie dem Wachstum des Betriebsgewinns. Und wie sieht das Wachstum des Betriebsgewinns aus? Bestenfalls auf dem Niveau des BIP-Wachstums. Deshalb ist es unwahrscheinlich, dass sie in Zukunft über 2 % steigen wird. All dies sind natürlich sehr optimistische Annahmen, und wenn nur eine davon nicht erfüllt wird, wird die Rendite noch schlechter ausfallen.

Was ist die Schlussfolgerung? Positivität bedeutet nicht, in Wunschdenken zu verfallen, sondern die Realität so anzunehmen, wie sie ist.