Les investisseurs individuels ne connaissent probablement que Warren Buffett ou Peter Lynch, mais Seth Klarman de Baupost a écrit un livre célèbre, "Margin of Safety", à l'âge de 34 ans, et a été désigné comme le "prochain Buffett" par Buffett lui-même. Pendant des décennies, Warren Buffett a dit aux optimistes de ne pas perdre leur temps et d'acheter simplement des fonds indiciels. En effet, il a dit que sur une longue période, les gestionnaires capables de battre le marché se comptent sur les doigts d'une main. Et Seth Klarman faisait partie de ces rares gestionnaires.

Il est rarement présent dans les médias, mais il est apparu sur CNBC. L'animateur a insisté sur le fait qu'il l'avait convaincu avec difficulté. Mais ses paroles ont plongé les investisseurs individuels dans le désespoir.

• Les 15 dernières années ont été une période où tout était une bulle, grâce à des taux d'intérêt historiquement bas.
• Le marché public attire de plus en plus de concurrents intelligents et plus d'informations sont accessibles au public. Par conséquent, les opportunités se raréfient.
• Dans ce contexte, nous nous concentrons davantage sur le marché privé pour trouver de l'alpha. De même, nous nous concentrons davantage sur les marchés mondiaux en dehors des États-Unis.
• Bien sûr, il existe encore des opportunités sur le marché public si l'on regarde attentivement, mais le marché est devenu plus efficace, et les opportunités disparaissent plus rapidement qu'avant. Prenons l'exemple de Meta. C'était une excellente occasion d'acheter lorsque l'action de Meta est tombée en dessous de 100 $. Mais à cette époque, tout le monde disait que Meta était fini.
• Concernant l'argument de Warren Buffett selon lequel il faut investir dans des fonds indiciels plutôt qu'en investissant directement, il admet que les fonds indiciels ont l'avantage de frais de transaction quasi nuls et qu'ils ne sont pas en dessous de la performance du marché.Par conséquent, pour les investisseurs moyens qui ne sont pas capables d'effectuer des analyses très sophistiquées, il n'y a aucun problème à acheter des fonds indiciels à long terme.
• Le problème, cependant, est que 1) la plupart des gens commencent à investir lorsque le marché est près de son sommet, car c'est à ce moment-là que le public s'intéresse le plus à l'investissement. 2) Le problème encore plus important est que les investisseurs entrent près du sommet et sortent près du creux. En effet, la plupart des gens ne peuvent pas supporter les nouvelles négatives qui circulent lorsque le marché est près du creux. En fin de compte, ils entrent au mauvais moment et sortent au mauvais moment, ce qui fait que les fonds indiciels échouent souvent.Par conséquent, seuls ceux qui peuvent investir régulièrement sans se soucier de ces choses peuvent réussir avec les fonds indiciels. Mais étant donné la nature humaine, il n'y a pas beaucoup de personnes ayant cette disposition. En fin de compte, qu'il s'agisse d'investissement actif ou passif, le succès en investissement est réservé à une poignée de personnes.

Est-ce que je vais m'engager fermement à investir uniquement dans des fonds indiciels ? Le problème, c'est que le rendement sera quand même inférieur à celui du passé. Qui le dit ? La Fed.

Qu'est-ce qui est terminé ? Les 30 dernières années, qui ont été une période favorable pour les bénéfices des entreprises et les investissements en actions, sont terminées. Il ne reste plus qu'à décliner.Qui le dit ? Michael Smolyansky. Qui est-il ?

Il a obtenu un doctorat en finance de l'Université de New York en 2015. Il est actuellement économiste en chef de la Fed.

De 1989 à 2019, le rendement réel de l'indice S&P 500 a été de 5,5 %, dépassant largement la croissance du PIB (2,5 %). Pourquoi ? 1) Les taux d'intérêt étaient bas, et 2) le taux d'imposition des sociétés était faible. Mais il est peu probable que ces taux soient encore plus bas à l'avenir.

La part des charges d'intérêts et de l'impôt sur les sociétés dans le bénéfice d'exploitation, qui était de 52 % en 1989, a diminué à 27 % en 2019. Peut-elle encore baisser ?

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Difficile. En décembre 2019, le rendement des obligations du Trésor américain à 10 ans était de 1,9 %, contre 7,9 % en 1989. Le taux d'imposition des sociétés effectif des entreprises non financières était de 15 % en 2019, contre 34 % en 1989.

Par conséquent, même en supposant très optimiste que les taux d'intérêt et les taux d'imposition des sociétés restent à leur niveau plancher de 2019, les bénéfices des entreprises ne peuvent augmenter que dans la même proportion que le bénéfice d'exploitation.

Cependant, si l'on regarde les chiffres de 1962 à 2019, la croissance du bénéfice d'exploitation a été inférieure à la croissance du PIB (à l'exception de la pandémie, qui est un cas très particulier).

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Conclusion : le rendement réel des actions américaines devrait être inférieur à 2 % à l'avenir. C'est le tiers du rendement des 30 dernières années précédant la pandémie.

De 1989 à 2019, la croissance moyenne annuelle du bénéfice d'exploitation réel a été de 2,2 %, inférieure à la croissance du PIB (2,5 %). Mais la croissance du bénéfice net a atteint 3,8 %. C'est dû à la baisse des charges d'intérêts et du taux d'imposition des sociétés.

Pour réduire les charges d'intérêts, il faut réduire l'endettement, ce qui implique des coûts. 1) Augmenter le capital dilue la valeur des actionnaires, et 2) rembourser les dettes réduit la capacité à redistribuer les bénéfices aux actionnaires. Tout cela est mauvais pour les actionnaires.

Que faire si le bénéfice ne se développe pas, mais que la valorisation augmente ? Pour que le multiple augmente, il faut 1) que le rendement sans risque diminue, 2) que la prime de risque diminue, 3) que les estimations de bénéfices augmentent, ou 4) que la distribution de bénéfices augmente. Mais en 2019, ces quatre éléments étaient à leur maximum, et il est donc peu probable qu'ils s'améliorent à long terme.

Par conséquent, le multiple devrait au mieux rester au niveau de 2019. Les charges d'intérêts et l'impôt sur les sociétés devraient également rester au niveau de 2019. Le rendement réel des actions serait alors le même que le taux de croissance du bénéfice d'exploitation. Alors, quel est le taux de croissance du bénéfice d'exploitation ? Au mieux, le niveau de croissance du PIB. C'est pourquoi il sera difficile de dépasser 2 % à l'avenir. Bien entendu, toutes ces hypothèses sont très optimistes, et si l'une d'entre elles se brise, le rendement sera encore plus faible.

Alors, quelle est la conclusion ? Être positif, ce n'est pas rêver, mais accepter la réalité.