Masa Emas Investasi Saham Telah Berlalu, Kata Seth Klarman dan The Fed

Investor individu mungkin hanya mengenal Warren Buffett atau Peter Lynch, tetapi Seth Klarman dari Baupost telah menulis buku terkenal "Margin of Safety" pada usia 34 tahun dan dinominasikan sebagai penerus Buffett oleh Buffett sendiri. Warren Buffett telah berulang kali mengatakan kepada para pemimpi selama beberapa dekade untuk berhenti melakukan hal-hal yang sia-sia dan cukup membeli indeks fund. Hal ini dikarenakan ia berpendapat bahwa manajer yang mampu mengalahkan pasar dalam jangka panjang hanya dapat dihitung dengan jari. Dan Seth Klarman adalah salah satu dari manajer yang termasuk dalam jumlah tersebut.

Ia jarang muncul di media, namun kali ini ia hadir di CNBC. Presenter menekankan bahwa mereka telah bersusah payah untuk mengundangnya. Namun, apa yang keluar dari mulutnya justru membuat para investor individu merasa sedih.

• 15 tahun terakhir adalah periode di mana semuanya menjadi gelembung, didorong oleh suku bunga yang sangat rendah secara historis.
• Pasar publik semakin dipenuhi oleh kompetitor yang cerdas, dan lebih banyak informasi yang dibagikan kepada publik. Akibatnya, peluang yang tersedia semakin menipis.
• Dalam situasi seperti ini, kami lebih fokus pada pasar privat untuk mencari alpha. Demikian pula, kami lebih fokus pada pasar global di luar Amerika Serikat.
• Tentu saja, pasar publik masih memiliki peluang jika diteliti dengan saksama, tetapi karena pasar menjadi lebih efisien, peluang tersebut menghilang lebih cepat daripada sebelumnya.Sebagai contoh, ia menyebutkan Meta. Ia mengatakan bahwa ketika harga saham Meta turun di bawah $100, itu adalah kesempatan emas untuk membeli. Namun, pada saat itu, banyak orang beranggapan bahwa Meta sudah habis masa jayanya.
• Ia mengakui bahwa saran Warren Buffett untuk tidak berinvestasi secara langsung dan cukup membeli indeks fund memiliki kelebihan, yaitu biaya transaksi yang mendekati nol dan tidak underperform terhadap pasar.Oleh karena itu, bagi investor awam yang tidak mampu melakukan analisis yang sangat detail, membeli indeks fund tidak masalah selama mereka memiliki perspektif jangka panjang.
• Namun, masalahnya adalah 1) sebagian besar orang memulai investasi ketika pasar mendekati puncak. Karena pada saat itulah minat publik terhadap investasi meningkat. 2) Masalah yang lebih besar adalah mereka masuk di dekat puncak dan keluar di dekat titik terendah. Karena kebanyakan orang tidak dapat menahan berbagai berita suram yang beredar di sekitar mereka ketika pasar berada di dekat titik terendah. Akibatnya, mereka sering kali masuk dan keluar pada waktu yang salah, sehingga investasi indeks fund pun sering kali gagal.Jadi, hanya orang-orang yang dapat konsisten dan tidak terpengaruh oleh hal-hal seperti itu yang dapat berhasil dalam investasi indeks fund. Namun, karena sifat manusia, hanya sedikit orang yang memiliki temperamen seperti itu. Oleh karena itu, baik investasi aktif maupun pasif, hanya sedikit orang yang berhasil dalam investasi.

Apakah saya benar-benar harus memiliki tekad yang kuat dan secara konsisten berinvestasi hanya di indeks? Masalahnya, meskipun begitu, tingkat pengembaliannya akan lebih rendah daripada di masa lalu. Siapa yang mengatakan itu? The Fed.

Apa yang telah berakhir? Periode bagus untuk laba perusahaan dan investasi saham selama 30 tahun terakhir telah berakhir. Ke depan, hanya akan ada penurunan.Siapa yang mengatakan itu? Michael Smolyansky. Siapa dia?

Ia memperoleh gelar doktor dalam bidang keuangan dari Universitas New York pada tahun 2015. Saat ini, ia menjabat sebagai kepala ekonom The Fed.

Dari tahun 1989 hingga 2019, selama 30 tahun, tingkat pengembalian riil indeks S&P 500 mencapai 5,5%, jauh lebih tinggi daripada pertumbuhan PDB (2,5%). Apa penyebabnya? 1) Suku bunga rendah, dan 2) tarif pajak korporasi rendah. Namun, ke depan, kemungkinan besar angka-angka tersebut tidak akan turun lebih jauh.

Pada tahun 1989, beban bunga dan pajak korporasi mencapai 52% dari laba usaha, tetapi pada tahun 2019, angka tersebut turun menjadi 27%. Apakah angka tersebut masih dapat turun lebih jauh?

​

Sulit. Pada Desember 2019, tingkat hasil obligasi pemerintah AS bertenor 10 tahun adalah 1,9%, sedangkan pada tahun 1989, angka tersebut mencapai 7,9%. Tarif pajak korporasi efektif untuk perusahaan non-keuangan pada tahun 2019 adalah 15%, sedangkan pada tahun 1989, angka tersebut mencapai 34%.

Oleh karena itu, bahkan dengan asumsi yang sangat optimis bahwa suku bunga dan tarif pajak korporasi akan tetap berada di level terendah tahun 2019, laba perusahaan hanya dapat tumbuh setinggi pertumbuhan laba usaha.

Namun, jika kita melihat data dari tahun 1962 hingga 2019, tingkat pertumbuhan laba usaha lebih rendah daripada tingkat pertumbuhan PDB (kecuali pandemi, yang merupakan kasus yang sangat luar biasa).

​

Kesimpulan: Tingkat pengembalian riil saham AS di masa depan kemungkinan besar tidak akan melebihi 2%. Ini hanya sepertiga dari tingkat pengembalian selama 30 tahun sebelum pandemi.

Dari tahun 1989 hingga 2019, tingkat pertumbuhan laba usaha riil tahunan rata-rata adalah 2,2%, lebih rendah daripada tingkat pertumbuhan PDB (2,5%). Namun, tingkat pertumbuhan laba bersih mencapai 3,8%. Hal ini disebabkan oleh penurunan beban bunga dan tarif pajak korporasi.

Untuk mengurangi beban bunga, leverage harus diturunkan, yang membutuhkan biaya. 1) Peningkatan modal akan mengurangi nilai pemegang saham, dan 2) pelunasan utang akan mengurangi kapasitas untuk pengembalian kepada pemegang saham. Keduanya merugikan pemegang saham.

Bagaimana jika valuasi naik meskipun laba tidak meningkat? Agar multiple meningkat, 1) tingkat pengembalian tanpa risiko harus turun, 2) premi risiko harus turun, 3) perkiraan laba harus naik, atau 4) pengembalian kepada pemegang saham harus meningkat. Namun, keempat faktor ini telah mencapai puncaknya pada tahun 2019, sehingga kemungkinan besar tidak akan membaik dalam jangka panjang.

Oleh karena itu, multiple paling banter hanya dapat dipertahankan di level tahun 2019. Beban bunga dan pajak korporasi juga paling banter hanya dapat dipertahankan di level tahun 2019. Dengan demikian, tingkat pengembalian riil saham akan sama dengan tingkat pertumbuhan laba usaha. Lalu, berapa tingkat pertumbuhan laba usaha? Paling banter hanya setinggi tingkat pertumbuhan PDB. Itulah mengapa tingkat pengembalian di masa depan diperkirakan sulit untuk melebihi 2%. Tentu saja, semua asumsi ini sangat optimis, dan jika salah satu saja gagal, tingkat pengembalian akan menjadi lebih buruk.

Kesimpulannya apa? Positif bukanlah tentang harapan yang berlebihan, tetapi tentang menerima kenyataan apa adanya.